Le dollar est à éviter. Lequel? Les deux

Le ralentissement de l’économie canadienne constituera un obstacle pour le dollar canadien au cours des prochains trimestres. Comme nous l’avons mentionné dans le commentaire du mois dernier, nous pensons que la Banque du Canada (BdC) a fini de relever les taux. Dans son rapport d’octobre sur la politique monétaire, la BdC a sabré ses prévisions de croissance de l’économie canadienne. Pour la première fois depuis que l’inflation s’est emballée dans la seconde moitié de 2021, la BdC estime que l’écart de production est à peu près neutre, ce qui signifie que l’économie canadienne est de nouveau équilibrée. Les prévisions de la BdC ont fait particulièrement fausse route au cours de la période qui a suivi la pandémie, mais cette fois-ci, nous sommes d’accord avec ses attentes de ralentissement.

Les signes avant-coureurs d’une décélération se dessinent au Canada, tandis que l’économie américaine semble encore robuste

Tendances des indicateurs économiques, Canada et États-Unis

Même si la BdC en a probablement terminé avec ses hausses de taux, nous ne prévoyons pas de réductions de sitôt. La BdC naviguera prudemment autour de la ligne de 5 % pendant quelques trimestres. Les données sur la croissance et l’emploi seront trop faibles pour justifier des hausses, mais l’inflation demeurera trop élevée pour permettre des réductions.

Réduire les taux avant que ne le fassent d’autres économies développées serait un catalyseur clair de la dépréciation du dollar canadien. Étant donné la faible probabilité d’abaissement des taux au Canada, nous ne prévoyons pas un effondrement du huard. Toutefois, nous nous attendons à ce qu’il faiblisse par rapport à la plupart des devises mondiales. Dans l’univers de 23 devises de notre Fonds global macro, le dollar canadien fait partie des monnaies que nous aimons le moins.

Parlant des monnaies qui nous plaisent le moins, le dollar américain se situe également en queue de peloton. L’économie américaine est plus stable que son homologue canadienne. Les signes d’une détérioration des données économiques sont rares, la politique budgétaire restera expansionniste et les investissements des entreprises sont robustes. Nous nous attendons même à ce que la Réserve fédérale américaine relève son taux à 5,25 % au cours des prochains mois, ce qui soutiendrait la valeur du dollar américain. Mais même si le contexte macroéconomique est favorable au dollar américain, la monnaie est tout simplement trop chère.

Le dollar américain demeure dispendieux par rapport aux autres monnaies mondiales

Taux de change effectif réel du dollar américain, écart par rapport à la moyenne historique

Source : Bloomberg

La juste valeur doit toujours être un point d’ancrage lorsque l’on investit dans des devises. Supposons qu’un titre présente d’excellentes perspectives de croissance, mais qu’il se négocie à un ratio cours-bénéfice de 40. L’achèteriez-vous? Probablement pas. Les investisseurs ne devraient pas ignorer les évaluations boursières, quels que soient les paramètres fondamentaux, et le même principe s’applique aux opérations de change.

À l’heure actuelle, le dollar américain est fortement surévalué par rapport aux autres monnaies, tandis que les perspectives de l’économie canadienne sont particulièrement sombres. Ces deux forces s’annulent plus ou moins et nous laissent sans préférence réelle pour l’une ou l’autre des devises. Heureusement, nous ne sommes pas limités à ces deux monnaies. Dans notre Fonds global macro Mackenzie, nous établissons régulièrement des positions dans 23 monnaies différentes et avons la possibilité de choisir d’autres monnaies à l’extérieur de cet univers si nous décelons une occasion. 

Le dollar américain est la monnaie la plus surévaluée de toutes les monnaies des économies avancées

Juste valeur à long terme par rapport au dollar américain

L’un des thèmes de longue date de notre positionnement en devises est notre préférence pour les monnaies latino-américaines. Après quelques années difficiles à la fin des années 2010 et un choc brutal en 2020, les monnaies d’Amérique latine ont été très bon marché. Puis, en 2021, les profils macroéconomiques des pays de la région ont commencé à s’améliorer sensiblement. Une forte demande pour les produits de base a contribué à rééquilibrer les soldes externes. Et les banques centrales ont commencé à relever les taux bien avant celles des pays plus riches. Les taux brésiliens avaient grimpé à 10,75 % lorsque la Réserve fédérale a commencé à hausser son taux en mars 2022.

Quelques années plus tard, nous aimons toujours les monnaies de l’Amérique latine. Mais nous avons réduit la taille de nos placements dans cette région. Même si les taux d’intérêt demeurent élevés et que les balances des paiements ne se sont pas détériorées, les monnaies latino-américaines ne sont plus bon marché. Cette situation se produit généralement lorsque les devises enregistrent une croissance à deux chiffres, comme ce fut le cas pour la plupart des monnaies de l’Amérique latine au cours des dernières années. Ces jours-ci, nous aimons particulièrement le peso colombien, mais notre relation de longue date avec le peso mexicain et le real brésilien demeure solide. Nous préférons les monnaies latino-américaines aux monnaies des marchés émergents d’Asie, en particulier le peso philippin et le baht thaïlandais, des monnaies de pays exportateurs de produits de base dont la balance extérieure s’est gravement détériorée ces dernières années.

Au sein des pays du G5, nous apprécions les perspectives du yen japonais en tant que monnaie défensive. Il cadre bien avec nos positions acheteur sur les devises favorables à la croissance et à intérêt élevé d’Amérique latine. En revanche, le yen japonais a souffert du boom inflationniste persistant à l’échelle mondiale, de sorte qu’il est fortement sous-évalué par rapport à ses paramètres fondamentaux à long terme. Selon nous, dans le cas d’un ralentissement de l’économie mondiale – ce qui n’est pas notre scénario de base, mais une possibilité – le yen serait l’un des meilleurs actifs à détenir dans un portefeuille. La diversification est essentielle, même lorsqu’il s’agit de monnaies!

Les récentes données économiques donnent à penser que le repli de la Chine au deuxième trimestre a atteint son paroxysme en juillet, et que l’économie s’est maintenant stabilisée. Les données sur le PIB du troisième trimestre ont été meilleures que prévu, tandis que les ventes au détail et la production industrielle ont rebondi en septembre. Au cours des derniers mois, les prix à la consommation ont quitté le territoire déflationniste. La création de nouveaux prêts semble s’être stabilisée à environ 20 % du PIB annualisé, un rythme suffisamment élevé pour empêcher l’économie chinoise d’entamer un ralentissement plus prononcé.

Les signes les plus encourageants sont que les dirigeants chinois sont prêts à prendre des mesures pour soutenir les ménages en difficulté. Depuis septembre, ils ont dévoilé des programmes de soutien à la mise de fonds et un mécanisme de restructuration des emprunts pour atténuer les pressions sur les gouvernements locaux surendettés.

Le gouvernement chinois a récemment annoncé un programme de relance d’un billion de yuans (137 milliards de dollars) pour sortir l’économie de la déflation. Le déficit budgétaire du gouvernement central dépassera ainsi la limite non officielle de 3 % du PIB. Cette volonté du gouvernement central d’augmenter ses emprunts est un excellent signe pour les perspectives à court terme de l’économie. L’un des principaux problèmes macroéconomiques en Chine est que la dette se cache aux mauvais endroits. Alors que les constructeurs d’habitations et les gouvernements locaux sont aux prises avec de mauvaises dettes, le bilan du gouvernement central est reluisant.

La Chine ne renouera pas avec les taux de croissance de près de 10 % qu’elle a connus dans les années 2000 et au début des années 2010. Les nouveaux investissements dans les infrastructures sont improductifs après des années de surconstruction, et les gains attribuables aux exportations seront plus difficiles à obtenir. Le meilleur pari du gouvernement pour un retour à la croissance est de stimuler la consommation des ménages, plutôt que de suivre son ancienne politique de transfert des revenus des ménages aux exportateurs. Nous ne nous attendons pas à un changement de politique aussi important sans un changement à la direction. Mais une stabilisation de la croissance intérieure est probable. Et cette stabilisation est nécessaire pour que tous les actifs liés à la Chine se redressent à la suite des évaluations déprimées. 

Le PIB de la Chine a dépassé les attentes au troisième trimestre et devrait maintenant atteindre la cible fixée