Les fortes évaluations des actions pourraient perdurer, même en l'absence d'inflation | Placements Mackenzie

Perspectives sur les marchés : Les fortes évaluations des actions pourraient perdurer, même en l'absence d'inflation


Dans notre article de Perspectives sur les marchés intitulé « Les évaluations des actions sont-elles excessives? » (mars 2017) nous arrivions à la conclusion que les évaluations boursières actuelles semblaient raisonnables puisqu'elles se situaient dans la plage des valeurs historiques, si l'on examine le ratio CAPE du S&P 500 par rapport aux taux d'inflation sur 10 ans. Par ailleurs, après 2009, le cycle du marché a été dynamisé par la croissance des bénéfices, et non pas simplement par l'accroissement des multiples, ce qui a fourni un soutien fondamental aux évaluations. Si l'inflation devait augmenter sensiblement, les évaluations boursières pourraient à notre avis subir des pressions considérables. Néanmoins, à ce point-ci du cycle, l'inflation a été anormalement faible, possiblement pour des raisons d'ordre structurel, ce qui laisse à entendre que les valorisations pourraient continuer à être élevées, et même éventuellement grimper davantage.

Repenser la relation inverse entre les évaluations et l'inflation

Il existe un rapport mathématique entre les évaluations boursières et l'inflation, lequel fournit une justification pour les évaluations, tant élevées que faibles. Le graphique suivant montre que le ratio CAPE du S&P 500 suit une trajectoire inverse à l'inflation; lorsque l'inflation est élevée, les valeurs C/B sont faibles et lorsque l'inflation est faible, les valeurs C/B sont élevées.

Autrement dit, lorsqu'un CPG produit un rendement de 1 % au lieu de 10 %, les investisseurs paieront plus pour les actions et les actions porteuses de dividendes. Que les cours des actions réagissent complètement ou partiellement à la faible inflation, il semble raisonnable de supposer que l'inflation en hausse fait pression à la baisse sur les prix des actifs. Une bonne compréhension du rapport entre évaluations et inflation permet de contextualiser ce que nous constatons aujourd'hui, à savoir que les évaluations continuent sans relâche de grimper.

S&P 500 CAPE ratio moves inversely with inflation

Source : Robert Shiller. http://www.econ.yale.edu/~shiller/data.htm. Au 31 décembre 2017.

Quelles sont les causes de l'inflation?

Lorsque l'on pense aux causes de l'inflation, il est utile de diviser l'économie en composantes monétaire et physique (demande et offre). Commençons par le côté monétaire de l'équation. La politique monétaire est souvent vue comme le déterminant clé des taux d'inflation à long terme. Cette opinion provient en général de modèles économiques assez simples et de l'opinion manifestement correcte selon laquelle si tous les autres facteurs demeurent constants, une augmentation importante de l'argent dans l'économie entraîne une hausse des prix. Imaginons que l'argent dont tous disposent double du jour au lendemain (soit que chaque dollar est multiplié par deux et que le salaire de tout le monde double), alors les prix doubleraient aussi rapidement, pour compenser l'augmentation. Ceci suggère que l'inflation devrait être assez facilement contrôlée par les banques centrales. Si elles veulent plus d'inflation, elles n'ont qu'à augmenter la masse monétaire en circulation. Le problème est que la masse monétaire dans l'économie, et le niveau de demande pour l'argent, est fortement influencée par le système financier plus large, et non seulement par les politiques des banques centrales.

Pensez à la somme d'argent à laquelle vous pouvez avoir accès à n'importe quel moment. Cela dépend de bien plus que des décisions des banques centrales. La valeur de vos actifs et la volonté des prêteurs d'offrir du financement constituent probablement des éléments déterminants plus importants. Un des défis que doivent affronter les banques centrales depuis la crise financière mondiale, particulièrement aux États-Unis, est que les consommateurs et les banques réparaient leurs bilans et étaient moins disposés et aptes à emprunter et à prêter, ce qui a réduit l'efficacité de la politique monétaire relative aux précisions des banques centrales.

L'inflation comporte également un aspect physique, ce qui est souvent oublié dans les modèles économiques simples. La plupart des périodes de forte inflation sont déclenchées par un changement du côté de l'offre de l'économie. Des événements comme des guerres et des désastres naturels ont souvent entraîné des montées de prix, car la demande pour les biens a soudainement dépassé la capacité réduite de l'économie.

Plus récemment, nous soupçonnons que le côté de l'offre a fonctionné dans la direction opposée et a fait baisser les prix. Après la crise financière mondiale, il y avait une importante capacité excédentaire partout dans le monde, car les sociétés avaient prévu des niveaux plus élevés de demande. De plus, le changement technologique (par exemple, l'impact d'Amazon.com sur les prix de détail, et de Netflix et de Google sur les médias) a créé des pressions déflationnistes, tout comme la chute des prix de l'énergie.

Taux d'inflation pour les biens, près de zéro!

Un autre élément relatif à l'inflation vaut la peine d'être mentionné. Lorsque nous étudions les données économiques des deux dernières décennies, il existe un écart frappant entre le taux d'inflation pour les biens, qui est près de zéro, et celui pour les services, qui atteint 2-3 % (voir le graphique suivant). Avec la hausse de l'impartition, les biens ont tendance à être produits partout dans le monde, tandis que les services ont tendance à rester plus locaux. Nous pensons que le tout confère un plus grand pouvoir de fixation des prix dans les entreprises de services, car la concurrence est limitée. Par conséquent, nous avons favorisé les sociétés de services, particulièrement pour nos placements canadiens, car elles ont bénéficié de l'effet d'entraînement d'une légère hausse des prix.

inflation de base aux États-Unis : 30 ans

US Core Inflation: 30 Years

Source : Federal Reserve Bank of St.Louis, indice des prix à la consommation pour tous les consommateurs des zones urbaines, ensemble moins aliments et énergie, produits de base moins aliments et énergie. Données en date d'août 2017.

Afin de prévoir l'inflation, nous devons prévoir correctement la vigueur relative des aspects monétaire et physique de l'économie, ce qui d'après nous est trop complexe pour être traduit en modèle. Ainsi, plutôt que de faire des prévisions, nous nous fions à ce que nos sociétés nous disent pour ce qui est de leurs prix et de leurs coûts. De plus, nous suivons de près l'inflation des salaires, car nous croyons qu'une inflation durable est difficile à atteindre si les revenus ne sont pas en hausse, car les consommateurs ne sont pas en mesure de payer des prix plus élevés. Jusqu'à présent, nous n'avons pu observer aucune accélération importante de l'inflation dans les marchés développés.

Un indice que les évaluations peuvent encore grimper

Nous continuons à surveiller l'inflation, mais à moins que quelque chose ne change sur ce plan, ou sur le plan économique, tout laisse à entendre que les évaluations pourraient grimper davantage. Le graphique suivant illustre l'évolution du marché sur 100 ans, le CAPE du S&P500 étant porté sur l'axe horizontal et les taux d'inflation sur 1 an sur l'axe vertical. On peut constater que le ratio CAPE est passé à près de 45 fois les bénéfices alors que l'inflation était proche de zéro. Nous ne pensons pas que la situation soit différente cette fois-ci. À notre avis, les investisseurs continuent de s'adapter aux niveaux élevés des évaluations, en raison des faibles taux d'inflation et des taux des CPG. La durabilité des évaluations, selon nous, est probablement liée à la durabilité de l'environnement de faible inflation. Si l'inflation commence à augmenter, nous nous attendons à ce que les évaluations des marchés boursiers subiront des pressions.

 

CAPE S&P 500 sur périodes mobiles de 10 ans vs taux d 'inflation sur 1 an aux États-Unis (période de 100 ans)

10-Year Rolling S&P 500 CAPE vs 1-Year US Inflation Rate over 100 Years

Source : Robert Shiller. //www.econ.yale.edu/~shiller/data.htm. Au 31 décembre 2017.

À l'heure actuelle, malgré les pressions à la hausse sur les évaluations du marché, nous restons presque entièrement investis. Selon une perspective à moyen terme, nous nous attendons à ce que toute augmentation importante des risques d'inflation soit rapidement étouffée par les banques centrales. Malgré une croissance mondiale plus lente que par les années passées et une faible inflation actuelle, les banques centrales, avec en tête la Réserve fédérale américaine, ont déjà commencé à resserrer les conditions de crédit. Étant donné que les niveaux de dette restent élevés partout dans le monde, nous croyons que l'économie est plus sensible aux taux d'intérêt élevés que par le passé et qu'un cycle de resserrement soutenu ralentira la croissance et l'inflation, et pourrait faire rebasculer l'économie mondiale en récession.

À retenir


  • Les évaluations actuelles par rapport à l'inflation vont dans le sens des données sur 100 ans, lorsque l'inflation a été faible, les évaluations ont été élevées.
  • L'inflation suit une tendance à la baisse depuis 40 ans, pour des raisons qui pourraient être d'ordre structurel.
  • À notre avis, il existe probablement une corrélation entre la viabilité des évaluations et la durabilité de l'environnement de faible inflation. Nous pensons que les évaluations continueront à s'adapter aux changements du taux d'inflation.

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