Commentaire 3T 2018 – Équipe des actions et du revenu mondiaux Mackenzie | Placements Mackenzie

Commentaire 3T 2018

Équipe des actions et du revenu mondiaux Mackenzie

Tour d’horizon du marché

  • Au troisième trimestre 2018, le Fonds mondial de dividendes Mackenzie (série F) a dégagé un rendement de 1,5 % et affiche maintenant un rendement annualisé de 12,8 % depuis le changement de gestionnaire de portefeuille. En comparaison, l’indice MSCI Monde rendement total (en $CA) a produit 3,2% au troisième trimestre et 12,6% annualisé depuis le changement de gestionnaire de portefeuille. La sélection d’actions dans les matériaux a apporté une contribution positive au rendement relatif pendant le troisième trimestre, tandis que la sélection d’actions dans les soins de santé a nui au rendement relatif. L’exposition aux actions chinoises a aussi entravé le rendement relatif pendant le trimestre.   
  • Le Fonds américain de dividendes Mackenzie a produit 0,3 % pendant le troisième trimestre de 2018 et a maintenant produit un rendement annualisé de 14,1 % depuis sa création. En comparaison, l’indice S&P 500 de rendement total (en $ CA) au troisième trimestre a produit 5,8 % et 16,8 % annualisés depuis le lancement du fonds. La sélection d’actions dans le secteur de l’énergie a apporté une contribution positive au rendement relatif, tandis que la sélection d’actions dans le secteur de la technologie de l’information a nui au rendement relatif trimestriel.
  • Presque tous les rendements pour l’année et le trimestre proviennent des États-Unis. Pourquoi? Il s’agit certainement d’une simplification excessive, mais les marchés n’ont pas tenu compte des attentes de bénéfices et les estimations de croissance des bénéfices pour les régions à l’extérieur des États-Unis ont commencé à se découpler, particulièrement dans les marchés émergents. Le tout a commencé au deuxième trimestre et a accéléré au troisième trimestre. Jusqu’à présent, les estimations pour les États-Unis ont constitué des surprises positives, ce que les baisses d’impôt ont certainement favorisé.
  • Les thèmes qui ont dominé le contexte du marché mondial et de l’économie depuis le début de l’année sont restés relativement constants et le troisième trimestre n’a pas constitué une exception. Le commerce demeure en tête des enjeux partout dans le monde, particulièrement en ce qui a trait aux États-Unis et à ses principaux partenaires commerciaux. Avec l’ALENA retravaillé et maintenant appelé AEUMC, la Chine est maintenant à l’avant-scène. Il est raisonnable de se demander comment le portefeuille est positionné pour affronter une guerre commerciale. D’un point de vue général, un rétrécissement du commerce mondial ou une réduction des efficiences pour ce qui est des avantages comparatifs entre les pays a un impact net négatif. Nous gérons un portefeuille d’actions mondiales et tout différend qui augmente les coûts d’exploitation n’est pas favorable. Même si nous n’avons pas de boule de cristal pour deviner quand et comment une entente avec la Chine sera conclue, il y a bonnes chances qu’une entente soit éventuellement ratifiée. Pourquoi? Parce que le protectionnisme commercial est mauvais pour les deux parties. L’ouverture de la Chine aux investissements étrangers a permis à des sociétés comme Nike, Apple, 3M et BMW de réaliser des profits énormes et a donné aux consommateurs l’accès à des produits plus abordables. Les guerres commerciales finiront par se traduire en des baisses des dépenses de consommation, des baisses de profits et des pertes d’emplois dans les deux pays. Même si les exportations vers les États-Unis totalisent un peu plus de 4 % du PIB (500 milliards de dollars, ou moins de 20 % des exportations totales du pays) et que jusqu’à présent seulement la moitié sont assujetties à des tarifs entre 10 et 25 %, l’optimisme a de toute évidence été touché. Nous avons déjà vu des baisses d’impôt annoncées pour les particuliers et les sociétés équivalant à 1 % du PIB, et si ces frictions entraînent une augmentation du chômage, nous pourrons probablement observer un assouplissement de la politique chinoise. 
  • Dans ce contexte, la Réserve fédérale américaine a augmenté son taux directeur de 25 points de base vers une fourchette de 1,75 à 2,00 %, conservant la divergence avec les principales banques centrales partout dans le monde (ce qui a soulevé la colère du président Trump). Selon nous, si d’autres banques centrales pouvaient augmenter leurs taux, elles le feraient. La Banque d’Angleterre, qui doit affronter une incertitude nationale accrue en raison du retrait du pays de l’Union européenne, et la Banque centrale européenne (BCE), où les économies connaissent une croissance bien qu’à un niveau moins robuste, ont jusqu’à présent signalé qu’elles resteront aussi accommodantes que nécessaire pour éviter d’exercer une pression excessive sur leurs marchés ou leurs économies. La Banque du Japon, à la déception de Christine Lagarde, la directrice générale du Fonds monétaire international, n’a montré aucune indication de vouloir mettre fin à court terme à sa position monétaire ultra-accommodante. La Banque du Canada a récemment augmenté son taux de référence de financement à un jour à 1,75 % et a aussi retiré toute référence qu’elle adopterait une « approche graduelle » pour les hausses futures.
  • Le Royaume-Uni a été particulièrement faible, car les négociations Brexit se sont avérées difficiles, et la probabilité que le pays réussira à conserver des ententes avec le continent européen a rendu nerveux. Nous aimerions rappeler aux investisseurs que des six sociétés britanniques que nous détenons, une seule (Bourse de Londres) obtient plus de 10 % de ses bénéfices au sein du Royaume-Uni. Nous tenterons de tirer avantage de la situation pour détenir des sociétés de l’équipe de rêve en cas de retombées politiques. Par ailleurs, nous conservons une couverture de 20 % dans nos positions libellées en livre sterling.
  • Lorsque nous bâtissons un portefeuille, nous voulons diversifier en fonction des régions, des secteurs et du type de placements effectués. Nous voulons aussi détenir un ensemble de sociétés dont le rendement implicite – y compris l’appréciation du capital et les dividendes – est supérieur à la moyenne, ou au moins aussi élevé que le rendement réel à long terme des actions mondiales d’un peu plus de 5 %. Nous ne tentons pas de chercher les secteurs « chauds » du marché, mais nous n’éviterons pas ces secteurs si les évaluations semblent raisonnables. Nous n’évitons pas non plus les secteurs qui doivent affronter une incertitude temporaire, qui crée de faibles attentes et une valeur intéressante. Étant donné que nous en sommes à la neuvième année d’un marché haussier, le portefeuille se penche vers cette dernière possibilité.
  • Nous n’avons aucunement l’intention de nous éloigner de notre approche, qui malgré un rendement décevant au cours de la plus récente période, a généré des rendements supérieurs à la moyenne pendant la période au cours de laquelle nous avons géré des fonds pour Mackenzie. Même si nous avons peu de contrôle sur les mouvements à court terme des cours des actions de nos sociétés, le portefeuille a été bâti pour résister raisonnablement aux facteurs de stress mondiaux en étant équilibré en fonction des secteurs et des régions, et en étant concentré dans des sociétés qui, selon nous, peuvent offrir des dividendes et des flux de trésorerie libres durables. 
  • Nous adoptons une approche à long terme pour l’investissement et en général, nous nous attendons à détenir nos investissements dans les sociétés pendant de nombreuses années. La plupart des sociétés dans lesquelles nous investissons sont en exploitation dans plusieurs pays, et bénéficient souvent d’avantages naturels ou financiers qui réduisent les risques liés aux politiques, aux pays et aux devises. L’exposition géographique est fondée sur les endroits où nous trouvons la meilleure qualité à la meilleure évaluation. Tant que nous avons raison à propos du potentiel de flux de trésorerie et de la qualité des sociétés que nous détenons, et avons achetées à un prix raisonnable, nous avons confiance dans le résultat final.
  • Pour ce qui est de la direction du marché boursier au cours des mois à venir, nous pouvons affirmer sans équivoque que nous n’en avons pas la moindre idée. Nous lisons les mêmes manchettes que vous et comprenons quelles sont les préoccupations. En voici quelques-unes : signes que la croissance mondiale a atteint un sommet; hausse des niveaux de dette souveraine; ralentissement de la croissance du commerce/hausse des tensions commerciales; incertitude politique accrue; tensions géopolitiques; tendances démographiques défavorables dans le monde développé; stress dans les marchés émergents; préoccupations liées aux élections de mi-mandat; crainte de l’inversion de la courbe de rendement. Ces préoccupations ont été à l’avant-scène et ont de toute évidence préoccupé les investisseurs, car les marchés boursiers ont fléchi au cours des dernières semaines. Qu’est-ce qui peut bien fonctionner? Les bénéfices pourraient continuer de progresser à un rythme sain et l’inflation pourrait être contenue dans une fourchette normale de 2 %. Les taux d’intérêt, même s’ils sont plus élevés qu’il y a deux ans, sont toujours nettement inférieurs à leurs moyennes à long terme. Les bénéfices des sociétés pourraient rester intacts et le taux de chômage se rapproche d’un plancher des 50 dernières années. Les marchés haussiers prennent fin lorsque l’économie ralentit et que les bénéfices reculent ou que les taux d’intérêt augmentent à un niveau où les obligations font une forte concurrence aux actions. Aujourd’hui, les rendements des obligations gouvernementales à 10 ans partout dans le monde varient de 3,1 % aux États-Unis (équivalent à 32 fois les bénéfices), à 2,45 % au Canada (40 fois), à moins de 1,5 % au Royaume-Uni (67 fois) et moins de 0,15 % (667 fois) au Japon. Les taux actuels, même s’ils sont plus élevés qu’ils ne l’étaient récemment, se rapprochent toujours des planchers historiques. Même si nous ne voulons pas éliminer la possibilité d’une correction du marché – nous savons que presque 10 ans se sont écoulés depuis la crise financière mondiale – nous croyons aussi que la meilleure chose à faire pour nos porteurs de parts est de continuellement viser à mettre à niveau le portefeuille et à tirer avantage de la volatilité du marché.

Qu’est-ce qui a apporté une contribution positive au rendement?

  • Starbucks a connu une reprise, après l’annonce de l’acquisition d’une participation de plus de 700 millions de dollars par un activiste bien connu (Pershing Square de Bill Ackman). Nous avons été en mesure d’acheter des actions au trimestre précédent, après des résultats faibles qui reflétaient certaines difficultés éprouvées par la société dans deux marchés clés, les États-Unis et la Chine. Le tout se produit après une baisse de leurs cibles de croissance des bénéfices par action à long terme à la fin de l’exercice financier 2017, d’environ 15-20 % à plus de 12 %. Nous croyons que les difficultés en Chine seront résolues, car le ralentissement dans ce pays est largement une fonction de l’incapacité de bien livrer les boissons et les aliments. Les consommateurs en Chine ont rapidement été fervents de la livraison de café, et Starbucks sera maintenant partenaire avec Alibaba de façon complète, non seulement pour effectuer les livraisons, mais pour le faire de façon durable et rentable. Starbucks compte toujours doubler ses magasins en Chine au cours des quatre prochaines années, un marché où la société est présente depuis 1999. Les difficultés aux États-Unis sont un peu plus compliquées, sans être insurmontables. Notre principale préoccupation est la cannibalisation dans ce marché arrivé à maturité, mais cela ne semble pas être le cas. Avec un achalandage positif solide le matin, mais une faiblesse en après-midi, la cannibalisation n’est probablement pas le problème, car elle toucherait toute la journée, pas seulement l’après-midi. Les données de la société indiquent que les taux de cannibalisation aux États-Unis n’ont pas changé avec le temps lorsque de nouveaux magasins ont été ouverts à proximité. Il s’agit d’une autre indication que les difficultés découlent probablement de l’offre de la société en après-midi ou de changements dans les préférences des consommateurs. Nous croyons qu’il s’agit d’une combinaison des deux et que Starbucks aura besoin d’un certain temps pour aplanir ces difficultés, mais la société possède des antécédents d’excellente innovation pour ce qui est des produits et de l’expérience qui lui permettront, selon nous, d’obtenir une croissance supérieure en 2019 et par la suite. Même s’il s’agit d’une marque de premier plan dans une catégorie attrayante à long terme et avec les meilleurs résultats par magasin de sa catégorie, nous avons été en mesure d’acheter les actions de la société avec un rabais important par rapport à son évaluation moyenne historique et à un rendement de dividende de 2,7 %.
  • Apple est une des sociétés qui a offert les meilleurs résultats le trimestre dernier, car elle a atteint une capitalisation boursière d’un billion de dollars. La société œuvre à faire croître ses recettes ordinaires en augmentant ses revenus provenant des services. Ces revenus ont augmenté de 27 % et atteignent maintenant un rythme annualisé de 40 milliards de dollars. Même s’ils ne représentent que 18 % des ventes, des services comme Apple Care et iCloud Storage, constituent une partie importante de la croissance future d’Apple. Le iPhone, qui compose près de 60 % des ventes d’Apple, continue d’étendre sa portée ainsi que son prix de vente moyen. Pour atténuer le choc du prix aux États-Unis, la société a fait passer les opérateurs vers un modèle de location en vertu duquel, pour 40 $ par mois, le consommateur obtient le nouveau iPhone. Le tout ne fait pas seulement augmenter la prédictibilité pour la société, mais accélère aussi la fréquence de mise à niveau des téléphones. Le marché a réagi de façon positive à ces développements, qui ont éclipsé un ralentissement temporaire de la croissance des ventes en Chine en raison de la guerre commerciale continue. Nous croyons qu’Apple est l’une des sociétés de consommation discrétionnaire de la meilleure qualité de notre univers et nous continuons de détenir des actions de la société.

Qu’est-ce qui a nui au rendement?

  • Lorsqu’un titre connaît un rendement décevant, nous passons en revue notre thèse de détention de la société. La plupart du temps, il s’agit simplement d’un investissement qui prend plus longtemps que prévu à produire les résultats souhaités. Nous avons des attentes pour ce qui est des ventes, des bénéfices et des flux de trésorerie que la société produira au cours des trois prochaines années et par la suite, et faisons le suivi des progrès par rapport à ces mesures. Nous ne sommes pas trop difficiles si une société atteint ou non les résultats attendus pendant un trimestre, tant que les tendances sous-jacentes sont plus au moins conformes à notre point de vue à long terme. Cependant, il se peut qu’une société connaisse des résultats conformes aux attentes, mais que le cours de l’action n’évolue pas de concert. De plus, nous ne sommes pas infaillibles et pouvons faire des erreurs dans notre analyse, ou des événements peuvent avoir lieu et changer la nature structurelle de l’analyse de rentabilité. Prenons par exemple deux de nos titres en portefeuille qui ont entravé le rendement pendant le trimestre, soit Bayer AG et Atlantia. La raison pour laquelle Bayer a enregistré un rendement décevant est simple : en septembre, la société a chuté après qu’un jury de la Californie a accordé à un patient cancéreux presque 300 millions de dollars. Selon ce patient, le glyphosate (le produit chimique présent dans Roundup) a causé son lymphome non Hodgkinien, malgré près de quarante ans de preuves scientifiques qui suggèrent l’absence de lien entre ce produit chimique et le cancer. Le jury a demandé un nouveau procès pour ce qui est des dommages-intérêts punitifs, citant un manque de preuves. Les actions ont regagné une partie de leurs pertes depuis la fin du trimestre, et même si le moment où une résolution finale aura lieu est incertain, nous estimons qu’à 10 fois les bénéfices et à un rendement des flux de trésorerie libres d’environ 8 %, nous sommes payés pour attendre, tandis que ces difficultés s’avéreront en fin de compte gérables. 
  • Par contre, le scénario pour Atlantia est plus compliqué et sans précédent. Atlantia, une des plus importantes sociétés d’infrastructure cotées en bourse, a chuté après l’effondrement d’un pont d’une autoroute à péage à Gênes. Le pont qui s’est effondré faisait partie d’une section à péage de l’autoroute A10 qui était en exploitation en vertu d’une concession sous contrat par Autostrade per L’Italia, une filiale à 88 % d’Atlantia. Le nouveau gouvernement italien populiste de gauche et de droite a jeté le blâme sur la société pour avoir manqué à son devoir d’entretenir le pont. Le gouvernement semble avoir engagé un processus qui pourrait entraîner la révocation de la concession unique qui gouverne le réseau d’autoroutes à péage d’Autostrade en Italie. Après avoir effectué une analyse internet et écouté les arguments des spécialistes juridiques et politiques, nous savons que la gamme des résultats potentiels est grande. Ainsi, nous ne nous sommes pas servies du recul du cours de l’action pour accroître notre position et continuerons de surveiller la situation.

Quels changements avez-vous apportés au Fonds mondial de dividendes Mackenzie?

Achat de titre

  • Nous avons ajouté une position dans le plus important détaillant pharmaceutique au monde, Walgreens. La société a fait l’objet d’une reprise par la direction d’Alliance Boots par le biais d’une prise de contrôle inversée en 2015. Alliance Boot est l’une des sociétés les mieux gérées en Europe et son chef de la direction et fondateur, Stefano Pessina, est l’un des meilleurs répartiteurs de capital de l’industrie. Au cours de la dernière année, deux obstacles ont dû être surmontés : premièrement, l’attente de l’acquisition de Ride Aid qui a récemment été complétée et deuxièmement, l’entrée d’Amazon dans l’offre de produits de pharmacie. Ces deux obstacles ont fait pression sur les actions, les entraînant en baisse de près de 40 %, où nous avons été en mesure d’ajouter une position. Même si les marges dans la pharmacie sont plafonnées par des normes réglementaires, les pharmacies se différencient par l’avant du magasin. Boots au Royaume-Uni a toujours obtenu la meilleure rentabilité pour ce qui est de l’avant du magasin et la direction tente d’appliquer les mêmes concepts à leurs magasins des États-Unis, où Walgreens a par le passé tiré de l’arrière par rapport aux autres pharmacies. Les ventes de l’avant du magasin chez Walgreens représentent presque 40 % des ventes, avec les deux tiers provenant des marchandises et un tiers des médicaments sans ordonnance très rentables. Les marges bénéficiaires chez Walgreens laissent beaucoup de place à l’amélioration tandis que la société optimise sa présence dans 14 000 magasins. Même si nous considérons qu’Amazon constitue une menace à long terme, nous estimons que Walgreens aura le temps de réagir et Amazon fera croître sa part de marché lentement. Nous avons été en mesure d’acheter les actions à rendement de la trésorerie libre par rapport à la valeur de la société de 10 % avec un rendement de 3 %, ce qui en fait l’une des sociétés les moins chères de notre univers. À cette valorisation, cette société relativement non cyclique a offert une excellente occasion.

Ventes

  • Nous avons vendu nos actions dans Epiroc AB, une société dérivée d’Atlas Copco, un titre de la Suède en portefeuille de longue date. Epiroc se consacre exclusivement aux dépenses d’investissement dans les mines partout dans le monde et a été dérivée à des évaluations qui, selon nous, ne faisaient pas en sorte qu’il était justifié de conserver le titre. Cela dit, Epiroc a été ajoutée à notre liste de l’équipe de rêve des dividendes et nous serions heureux de revisiter la société à des évaluations plus appropriées.
  • Nous avons vendu notre position dans Goldman Sachs pour acheter une autre société de services financiers qui, selon nous, offre un meilleur potentiel de hausse ajustée au risque futur. Nous discuterons de la société dans notre commentaire du prochain trimestre.

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Le 26 juillet 2013, le Fonds mondial de dividendes Mackenzie a modifié son mandat d’investissement dans les titres de participation et les titres à revenu fixe de sociétés qui exercent des activités principalement liées à l’infrastructure pour investir principalement dans les titres de participation de sociétés partout dans le monde qui versent ou devraient verser des dividendes. Le rendement antérieur a été obtenu dans le cadre des objectifs précédents.

Les porteurs du Fonds enregistré américain de dividendes Mackenzie ne peuvent le détenir que dans certains régimes enregistrés dont les titulaires doivent être des résidents du Canada ou des États-Unis aux fins de l’impôt, comme expliqué plus en détail dans le prospectus simplifié du fonds.

Le taux de rendement est utilisé uniquement pour illustrer les effets du taux de croissance composé et non pour refléter les valeurs futures du fonds commun de placement ou les rendements d’un placement dans le fonds commun de placement.