Commentaire 1T 2017 – Équipe Mackenzie Ivy | Placements Mackenzie

Commentaire 1T 2017

Équipe Mackenzie Ivy

Tour d’horizon du marché

  • Au cours du premier trimestre de 2017, les marchés mondiaux ont été solides, poursuivant la tendance qui a commencé l’automne dernier. Les marchés d’Extrême-Orient ont surclassé les marchés des États-Unis et d’Europe, le contraire de ce que nous avons observé au quatrième trimestre, lorsque les marchés asiatiques ont tiré de l’arrière par rapport à leurs homologues étrangers. Les marchés européens ont également affiché des rendements solides. Les marchés américains ont atteint de nouveaux sommets. La Réserve fédérale américaine a une fois de plus augmenté les taux des fonds fédéraux en mars 2017, suite à la hausse de décembre 2016, évoquant les prix de l’immobilier, le faible taux de chômage et l’amélioration de la confiance dans le domaine économique.
  • L’indice MSCI Monde a progressé de 5,6 %. Au cours du premier trimestre 2017. La reprise a été assez généralisée, la plupart des secteurs ayant affiché des rendements solides, à l’exception de l’énergie. Au niveau des pays, l’indice a dans l’ensemble généré des résultats positifs, avec en tête l’Espagne (+13,6 %), Singapour (+12,4 %) et Hong Kong (+12,3 %) en dollars canadiens, alors que les pays les moins performants ont été la Norvège (+0,4 %) et la Nouvelle-Zélande (+1,0 %) en dollars canadiens.
  • Au premier trimestre, le S&P/TSX a affiché un rendement décevant par rapport aux marchés mondiaux, mais il a continué sa progression et atteint de nouveaux sommets en février. Les gains dans le TSX sont généralisés, à l’exception de l’énergie. Le Fonds canadien Ivy a augmenté à peu près de façon conforme au TSX. Richemont, Oracle et Brookfield ont le plus contribué au rendement d’Ivy pendant le trimestre, tandis les titres qui ont le plus nui au rendement étaient concentrés dans l’énergie.
  • Richemont, une société suisse de biens de luxe détenue dans tous les fonds Ivy, a apporté une des principales contributions au rendement. Richemont possède différentes marques solides de bijoux et de montres dont Cartier, Van Cleef & Arpels, Jaeger-LeCoultre et Vacheron Constantin. Avoir d’excellentes marques constitue un bon point de départ, mais il est tout aussi important de bien gérer ces marques, et d’effectuer les investissements nécessaires en marketing et en distribution pour s’assurer que les marques conservent leur valeur à l’avenir. Il s’agit d’un aspect dans lequel Richemont excelle, avec une orientation à long terme, le reflet du contrôle familial. Une des caractéristiques déterminantes du secteur des produits de luxe est l’importance des acheteurs chinois, autant chez eux que dans les principales destinations touristiques. Ce segment de consommateurs représente 40 % ou plus des recettes totales d’une société de luxe. Les préoccupations relatives à une faiblesse chez les consommateurs chinois au début de 2016 ont entraîné un fort repli du cours de l’action de Richemont. Cette année, la situation est inverse, car des signes de reprise de la demande chinoise ont entraîné des gains dans les actions de sociétés de biens de luxe, y compris Richemont. Les investisseurs réagissent souvent de façon excessive aux bonnes et aux mauvaises nouvelles, particulièrement s’ils ont un horizon temporel à court terme, cours du trimestre. mais nous conservons notre point de vue à long terme de la valeur de Richemont, et avons ainsi réduit notre position au cours du trimestre.
  • Le cours de l’action de Samsonite (un titre du Fonds d’actions étrangères Ivy, du Fonds mondial équilibré Ivy et du Fonds d’actions internationales Ivy) s’est nettement apprécié au premier trimestre, en raison d’une combinaison de résultats du quatrième trimestre 2016 plus solides que prévu et d’une évaluation réduite avant l’annonce des résultats. Le rendement d’entreprise de Samsonite a été favorisé par une amélioration à Hong Kong et en Chine, ainsi que par les bons progrès avec l’acquisition récemment de TUMI. La société a signalé que les synergies découlant de l’entente avec TUMI pourraient être importantes, même après avoir tenu compte de la hausse des investissements dans la marque et la distribution. Samsonite continue d’adopter une approche pondérée pour l’intégration et la croissance de TUMI.
  • La société Pearson a affiché un rendement décevant et a été retirée des portefeuilles Ivy après en avoir fait partie pendant six ans. Pearson est un chef de file mondial des produits et services éducationnels, ce qui traditionnellement signifiait les manuels scolaires, mais a évolué pour inclure le matériel d’enseignement numérique, les services de test et la gestion des programmes éducationnels en ligne. La thèse de départ était que Pearson avait reconnu la transition vers le numérique plutôt que d’autres sociétés, y avait investi beaucoup et possédait les éléments nécessaires pour réussir dans ce marché. À l’heure actuelle, cette thèse semble erronée. Nous estimons toujours que la société possède les occasions et les ressources nécessaires à sa réussite, mais avons sous-estimé sa difficulté d’effectuer une réorganisation et de réorienter sa culture pour s’adapter aux changements du secteur. Nous avons nettement réduit notre position dans Pearson au cours des dernières années, en raison de la hausse des inquiétudes, alors nous n’avions qu’une petite position au début de 2017. Il s’agissait tout de même d’une erreur et la position a nui au rendement du fonds.

Perspectives et stratégie :

Quelles sont les principales occasions que vous identifiez?

  • Nous avons ajouté une position dans Brambles dans le Fonds d’actions internationales Ivy et le Fonds international de croissance Ivy au cours du trimestre. Brambles est une société australienne de parcs d’appareils pour les chaînes d’approvisionnement. Elle possède et exploite le plus important parc mondial de palettes en bois. Ses palettes sont utilisées pour transporter les biens de consommation courante à travers les différentes composantes de la fabrication et de la chaîne d’approvisionnement de détail. Brambles possède et exploite également un parc de caisses en plastique réutilisables utilisées dans la chaîne d’approvisionnement des produits agricoles et différents autres récipients industriels (c.-à-d. automobile, marchandises en vrac, équipement pour le pétrole et le gaz). Nous croyons que Brambles possède un avantage concurrentiel solide dans ses activités de base liées aux palettes, soutenu par des économies d’échelle, une vaste infrastructure d’entreposage et de distribution bâtie sur plusieurs années grâce à des investissements importants et des techniques de repérage bien développées. Nous avons repéré Brambles en tant que société de grande qualité il y a un certain temps, mais nous ne sommes pas allés de l’avant en raison de l’évaluation élevée et de l’optimisme du marché. Plus récemment, le cours de l’action a subi d’importantes pressions en raison d’une combinaison de problèmes cycliques et opérationnels. Brambles a annoncé au milieu de janvier 2017 que ses résultats du premier semestre 2017 seraient plus faibles que prévu et qu’elle ne sera pas en mesure d’atteindre ses objectifs annuels. La société est aussi au milieu d’un changement de direction planifié. Nous avons saisi l’occasion pour bâtir une position dans la société, car nous croyons que cette dernière continue d’offrir aux clients une proposition de valeur intéressante et conserve son avantage concurrentiel. Nous estimons également qu’elle sera en mesure de faire face aux pressions à long terme. Notre évaluation initiale de la nouvelle direction est aussi favorable. Graham Chipchase, le chef de la direction nouvellement nommé, a supervisé un redressement impressionnant chez Rexam PLC, et adoptera une méthode prudente relative à la croissance et à la répartition du capital chez Brambles.
  • Au premier trimestre, nous avons aussi ajouté une position dans Techtronic Industries au Fonds mondial équilibré Ivy, et augmenté notre position dans le Fonds d’actions internationales Ivy et le Fonds international de croissance Ivy. Le cours de l’action de Techtronic a subi beaucoup de pressions depuis août 2016, car la société a publié des résultats pour le premier semestre de 2016 qui n’étaient pas assez solides pour satisfaire les attentes très élevées du marché. L’action s’est encore plus affaiblie après les résultats de l’élection présidentielle américaine en novembre 2016 en raison des préoccupations relatives à l’impact des politiques commerciales protectionnistes sur le modèle de fabrication de Techtronic centré en Chine. La situation nous a permis d’accumuler des actions à un cours attrayant au début du premier trimestre. La faiblesse observée depuis août s’est presque complètement résorbée, après la publication de résultats solides par Techtronic au deuxième semestre de 2016 et certains messages rassurants de la part de la direction à propos de la capacité de la société de réaffecter une partie de sa production dans des installations nord-américaines au besoin. Techtronic continue d’exécuter sa stratégie fondée sur l’innovation et l’avance technologiques, le développement de sa marque, la grande qualité de son service à la clientèle et l’efficience.
  • Le cours de l’action de Seven & I a légèrement fléchi au premier trimestre. Nous avons saisi l’occasion pour augmenter notre position dans les différents fonds Ivy. Le rendement de la société a été stable et conforme à nos attentes depuis notre premier achat en juillet 2016.
  • Au cours du trimestre, nous avons ajouté une nouvelle position dans Les Vêtements de Sport Gildan. Cette société confectionne des vêtements de base (c.-à-d. des t-shirts, des chaussettes et des sous-vêtements) pour la distribution en gros et au détail. Sous la direction de Glenn Chamandy, fondateur et chef de la direction de la société, Gildan a continuellement généré des rendements attrayants, accru ses bénéfices et réinvesti dans ses capacités de fabrication à faible coût, tout en maintenant un bilan prudent. La position à faibles coûts de Gildan lui a permis d’obtenir des parts de marché en offrant à ses clients une proposition de valeur attrayante de bonne qualité à un faible prix. Nous nous attendons à ce que cet avantage concurrentiel soutienne la prochaine étape de la croissance de la société en Amérique du Nord et à l’international. Gildan bénéficie du libre-échange et d’une situation fiscale avantageuse. Nous croyons que la société possède les outils pour gérer les retombées possibles de ces risques, étant donné son avantage de fabrication à faibles coûts. Gildan tire profit de l’ouverture des frontières et d’un statut fiscal favorable, mais la société n’exerce malheureusement aucun contrôle sur ces deux éléments, ce qui constitue des risques clés pour nos perspectives. En dépit de ces risques, nous estimons que la grande qualité de la société, combinée à nos attentes de rendement sur un cycle, justifie notre position.

Quels sont les principaux risques qui doivent être gérés?

  • Les rendements futurs de notre portefeuille seront influencés par un grand nombre de facteurs qui ne sont pas propres aux sociétés. Certains facteurs qui auront probablement une influence nous sont connus, alors que d’autres se produiront et demeureront inconnus jusqu’à ce qu’ils se produisent. Parmi les facteurs dont nous sommes conscients, les plus importants seront probablement l’idéologie et les actions de la banque centrale, ainsi que du Parti communiste chinois (PCC), ce qui constitue une juxtaposition intéressante.  Dans les deux cas, il y a conscience qu’un changement de direction est nécessaire et la capacité institutionnelle de procéder à des changements pourraient déterminer la voie que prendront ces deux dynamiques. Aussi dans les deux cas, nous observons des dirigeants non élus encourager des montants de plus en plus grands de levier financier afin de fournir un élixir de croissance à court terme tandis qu’ils sont aux prises avec ce qui ne fonctionne pas dans leur modèle idéologique de la façon dont ils l’auraient espéré. Dans le cas de la Chine, les dirigeants du PCC semblent posséder une certaine capacité de réfléchir à la dynamique en jeu d’une façon intellectuellement honnête, qui semble complètement faire défaut chez les idéologues entre autres de la Fed, de la Banque centrale européenne et de la Banque centrale du Japon. Il est peut-être tout simplement plus difficile de blâmer quelque chose ou quelqu’un d’autre dans une économie planifiée et de garder sa légitimité. L’idée est de ne pas permettre de rejeter la faute ailleurs qu’au Parti, mais la capacité institutionnelle de changement en Chine communiste est potentiellement limitée et plus difficile. Les responsables des banques centrales ont beaucoup d’autres personnes à blâmer et ont montré une incapacité d’attribuer les conséquences indésirables à leur propre comportement. Nous croyons que la peine que se donnent les responsables des banques centrales pour défendre leur idéologie et leur honneur intellectuel continuera d’être extrême et qu’un changement de cap ne se produira qu’après un résultat extrêmement négatif. Toutefois, la capacité institutionnelle pour ce changement existe dans le cadre éprouvé des démocraties occidentales. Restez à l’écoute.
  • Nous croyons que les risques les plus importants pour les marchés mondiaux incluent un renversement de la politique monétaire extrêmement souple, y compris un assainissement du bilan de la Fed, l’impact de la dette excessive dans certaines parties de l’économie mondiale (les sociétés chinoises et le gouvernement japonais en sont deux exemples en Asie), et la réduction de l’optimisme quant à l’impact réel des politiques de Donald Trump et de son administration.

Au vu de ces perspectives, comment positionnez-vous les portefeuilles?

  • Nous croyons que le risque d’évaluation est de plus en plus présent dans le marché canadien, malgré un rendement décevant par rapport aux marchés américains et mondiaux depuis la crise. Toutefois, cela ne signifie pas que cet environnement ne peut persister pendant une longue période. Sur une base nette, notre position en espèces est passée de 10 % à la fin de décembre à 14 % à la fin de mars, le reflet de notre point de vue selon lequel la gamme d’occasions, dans l’ensemble, est un peu moins attrayante qu’elle ne l’était il y a trois mois. Comme toujours, nous bâtissons un portefeuille concentré et diversifié de sociétés de grande qualité. Nous continuons de faire le suivi de nos titres en portefeuille et sur notre liste de surveillance afin de tenter de tirer parti d’occasions de façon rigoureuse.
  • Pour ce qui est de l’Extrême-Orient en particulier, nous restons sous-pondérés au Japon par rapport à la plupart des indices repères, car nous estimons que les évaluations de la majorité des sociétés de qualité sont chères. Nous avons une exposition relativement élevée à Hong Kong, car nous avons repéré plusieurs sociétés de grande qualité qui, selon nous, se négocient à des évaluations attrayantes, même après le rendement solide récent du marché boursier. Nous détenons certaines sociétés « cycliques » de l’Extrême-Orient, mais ces sociétés ont des évaluations attrayantes, des bilans solides et de bonnes perspectives de croissance à long terme. Nous sommes heureux de détenir de telles sociétés pendant l’ensemble d’un cycle, et nous équilibrons ces titres en portefeuille avec des espèces et d’autres sociétés défensives. 

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